当前最新：【新华解读】宽信用之路稳步推进 预期差或带来债券阶段性入场机会

11月金融数据12日晚间出炉，整体上基本符合预期。当前信贷方面表现优于前一个月，企业中长期信贷增速也有所起色，不过，11月债券市场出现的显著回调使得企业债券融资下降，从而进一步拖累社融表现。

市场观点称，从金融数据可以看出，疫情反复和预期不稳对宽信用形成持续扰动，需要稳增长政策不断加力以巩固经济回稳向上基础，并带动信贷和社融平稳扩张。11月以来，随着疫情防控政策的不断优化、地产支持政策的全方位发力、各项重要会议的积极定调，以及稳增长政策的加快落地，市场预期快速扭转，有助于在外需回落背景下支撑内需有效修复。

后续，在提振市场信心、激发全社会活力等方面或仍有诸多政策出台，继续推动基建、制造业、房地产、结构性政策支持领域的信用扩张，助力经济运行保持在合理区间。目前，实体融资需求依然疲软，储蓄意愿仍然较强。金融数据印证了经济修复的实际情况与市场预期仍有“错位”，后续债券市场不存在显著回调基础，还可以注意预期差带来的阶段性机会。

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稳地产“三箭齐发” 企业贷款为新增信贷提供重要支撑

11月M2同比增长12.4%，增速分别比上月末和上年同期高0.6个和3.9个百分点。一方面，稳增长政策持续加力下，信贷投放和非标融资维持一定景气度，有助于拉动M2增速；另一方面，稳增长基调下，央行通过各种货币政策工具维持流动性合理充裕，11月财政存款减少3681亿元，环比少增1.51万亿元，助力M2增速维持在高位。

数据显示，11月新增信贷维持平稳。11月人民币贷款增加1.21万亿元，同比少增596亿元，环比增加5948亿元。分部门看，企业贷款仍为新增信贷的重要支撑。11月企（事）业单位贷款增加8837亿元，同比增加3158亿元，环比增加4211亿元。

回顾11月的信贷方向支持政策，11月召开了年内第三次信贷形势座谈会，提出全国性商业银行要发挥“头雁”作用，主动靠前发力；同时，稳地产进入更务实阶段，“金融16条”出台，信贷、债券和股权融资“三箭齐发”，各银行积极与重点房企批量签订意向性大额授信；此外，央行宣布年内第二次全面降准，释放5000亿元长期资金支持信贷发力稳增长，巩固经济回稳向上基础。

民生银行首席经济学家温彬指出，在降准拉动、低基数效应和基建、制造业、地产等重点领域发力下，对公贷款（尤其是中长期贷款）仍维持较高景气度。票据融资增加1549亿元，较上月小幅回落。11月底1月期转贴现利率明显走低，但未像10月底再现“零利率”，也反映出本月信贷投放情况平稳，明显好于10月。

此外，居民贷款环比显著改善，但居民中长期贷款同比收缩幅度仍大。11月住户贷款增加2627亿元，同比减少4710亿元，环比增加2807亿元。其中，短期贷款增加525亿元，同比减少992亿元，环比增加1037亿元。

东北固收对新华财经表示：“与信贷疲软相对的则是存款继续同比多增，尤其是居民户存款，11月同比多增1.52万亿，远超季节性水平，反映出收入预期不稳、支出意愿或购买力下降等问题。不过，企业存款低于历史同期水平，较去年同期下降7475亿元，或指向了政策层面针对企业信贷的刺激力度较大、以及其中存在银行考核要求等事实。”

11月疫情影响范围进一步扩大，生产和消费均受到较大扰动，影响实体内生融资需求。11月服务业PMI商务活动指数进一步走低，环比回落1.9个百分点至45.1%，带动居民短贷同比继续走低。但疫情防控政策加速优化下，居民短贷环比好转。居民中长贷增加2103亿元，同比减少3718亿元，环比增加1771亿元，较上月明显改善。

“11月地产销售未见明显好转，一系列稳地产举措效用的发挥还将集中体现在供给端，购房者观望情绪仍浓，11月居民中长期贷款同比少增幅度仍大，但稳地产政策实质转变下，政策效果有一定显现。”温彬称。

债市回调引发企业债券融资下降 进一步拖累社融表现

11月社会融资规模新增1.99万亿元，比上年同期少6083亿元。其中，企业债券融资、政府债融资和表内人民币贷款是主要拖累项。从存量数据来看，社融存量同比增速从前值10.3%继续回落至10.0%，人民币信贷增速也从10.9%继续回落至10.8%，实体融资增速的放缓仍然在延续，说明宽信用实际落地尚需时日，此前的预期走在了现实前面。

今年以来，因为疫情的影响，市场定价基本面下行压力大，再加上货币环境较为友好，资金利率是在政策利率中枢下运行的，这种环境下，机构也有加杠杆购债的需求，企业债券发行一度很顺畅。但随着防疫政策松动叠加金融支持地产，市场对基本面的预期转变迅速，11月股票类理财产品对资金吸纳能力开始回升，引发固收产品赎回潮。

温彬提及：“11月政府债净融资规模6520亿元，近两年财政错位发力下，同比仍少增1638亿元，但国债拉动下，环比增加3729亿元。11月中下旬债市大幅调整，基准利率快速上行导致企业融资成本上升，企业债券取消发行较多，企业直接融资同比大幅下滑3410亿元。”

红塔证券首席经济学家李奇霖也表示：“过去的时候，产品是资金池和预期收益型的，债券市场波动对投资者能拿到的收益关联度很弱，现在是净值型，债券市场波动很容易就体现在净值波动上，当投资者发现买理财还能亏钱，恐慌情绪下纷纷赎回。”

“理财负反馈背景下，尤其是流动性弱的评级偏低的长久期信用债受到的冲击更大，11月整体取消发行的信用债规模接近800亿，企业债融资就出现了明显地下行。”李奇霖称。

东北固收对新华财经表示：“反观新增信托贷款，则出现了明显的同比多增，可能与信托产品可以拿风险准备金填补亏损、可以按照收盘价估值等属性有关，尤其是在11月债券调整的背景下，银行对信托的需求难免有所上升。另外，通过信托放贷为房企输血，也是造成11月信托需求上升的原因之一。”

对于后续债市投资建议，东北固收指出，未来一段时间，市场可能仍然会面对地产“偏强政策预期与偏弱基本面现实”的博弈。这种时间差，与当前市场对于经济疫后修复的较强期待形成了一定的“矛盾”，对于债券市场而言，也预示了后续实体数据与经济预期之间的“错位”，可能也会构成了阶段性的债券机会。

李奇霖也认为：”债券市场短期不用过于悲观，虽然政策关注潜在的通胀压力，但事实上企业信心完全修复还需时日，货币宽松不会过快退出，放松和基本面修复在短期内不能完全划等号，如果明年要靠基建对冲外需压力，货币宽松和低利率趋势还是要维持一段时间。”