【财经分析】政策转向预期被泼“冷水” 日债收益率明显脱离区间上限

日本央行坚定维持宽松路径，引发股债汇市场的激烈调整。日本央行18日在利率会议上维持-0.1%的利率水平不变，维持日债收益率目标0%，并一致通过收益率曲线控制（YCC）决定。

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近一个月，强劲的经济和劳动力数据，令不少机构一度预期日本央行或很快进行政策转向，即退出负利率政策或进一步扩大YCC区间范围。然而，当日政策的“按兵不动”，使得此前的紧缩预期彻底落空，日债空头大受打击，收益率盘中一度下行超10BPs，10年期日债收益率脱离新政策区间，最低至0.36%附近。

市场观点称，在YCC政策调整之后，收益率曲线形状得到了修复，但也发了市场对于政策转变的“过度担忧”。通胀现状的改变也只是日本央行实施“QQE+YCC”政策“万里长征的第一步”，最终目标是要实现收入-支出的“良性循环”。可以说，日本超级宽松政策的“使命”尚未完成，退出言之过早。

政策转向预期被泼“冷水” 日债大涨、美日汇率重回130

自2022年12月日本央行上调YCC区间后，日本10年期国债收益率在近期一度高于0.5%的区间上限，而日元自2022年10月底以来持续上涨并触及2022年5月以来的高位。

根据日本当地媒体年初报道，日本央行将研究大规模货币宽松的副作用。这是因为2022年底政策调整后，市场利率仍处于扭曲状态。日本央行实施宽松货币政策旨在减少负面影响，保持宽松的金融环境，以支持高价格下的投资和消费。

在日本央行利率决议公布后，美元兑日元迅速拉涨近2%，收复130整数关口。日本10年期国债收益率盘中一度跌超10BPs至0.362%，该券尾盘报0.431%，下行7BPs。

业内观点指出，在全球经济今年面临下行压力的背景下，物价曲线未来或向下偏离，而薪资增速可能不会像此前预期一般强劲。如果进一步提高利率或导致通胀将低于当前的预期水平，日元的进一步走强将对经济带来一定下行压力。因此，日本央行选择了当前最适合的“按兵不动”策略。

日本央行行长黑田东彦当日午后召开货币政策新闻发布会。黑田东彦表示，不认为有必要进一步扩大收益率区间，预计收益率在0.5％上方的走势不会继续，市场需要一段时间来调节以适应新的目标区间。

关于货币政策立场，黑田东彦明确将继续保持宽松政策，直至实现可持续的价格目标，必要时会毫不犹豫地加码宽松。关于通胀走势，黑田东彦认为，物价前景风险上升，工资、物价将因劳动力短缺而上涨。他还表示，无法持续实现2%的物价目标，通胀将在2023财年下半年放缓至2%以下。

针对未来经济形势，黑田东彦称，日本经济正在回升，正处于新冠疫情恢复期。市场运行状况将改善，产出缺口可能很快就会恢复，但日本经济面对的不确定性依然极高。他还提及，加强融资操作将使得YCC政策的操作更为灵活，不排除将负利率用于融资业务的可能性。

超级宽松政策“使命”尚未完成 日本央行年内或不具备退出YCC条件

日本央行自调整YCC以来，不断强调“这不是退出宽松政策的前奏”。

据悉，调整YCC的背景是，在全球持续通胀和海外无风险利率大幅提升的背景下，原有的YCC政策过分地压低了10年以内日债收益率，严重扭曲了日本国债利率结构，降低了日本国债市场的流动性，阻碍了市场定价功能的发挥。

可以说，调整YCC的直接目的是平滑收益率曲线，畅通货币政策传导，从仅一个月的市场表现来看，收益率曲线形状确实得到了修复。黑田东彦此前也表示，随着日本债券市场功能弱化，特别是影响了不同期限债券收益率之间的相对关系，以及现货和期货市场之间的套利关系。如果日债市场状况持续下去，可能会对公司债券发行条件等金融状况产生负面影响。

展望后续，法国巴黎银行认为，日本央行最早可能在下个月再次扩大10年期国债收益率的交易区间。三菱UFJ摩根士丹利证券有限公司首席固收策略师则在研报中认为，日本央行料将在2023年第二季度结束收益率曲线控制政策。

国内多数机构观点则认为，通胀只是日本央行实施“QQE+YCC”政策“万里长征的第一步”，最终目标是要实现收入-支出的“良性循环”。

在2022年底的演讲中，黑田东彦重申了他9年前实施超级宽松政策的初衷：“日本银行的目标是在物价的温和上涨中创造并嵌入一个良性循环——企业销售和利润增长、工资增长、消费扩大、价格适度上涨。因为只有这样，2%的通胀目标才是可持续的。”

黑田东彦明确，“这一良性循环尚未形成，央行不希望过早地转变政策立场。”

国金证券固收分析师赵伟认为，2023年，日本央行或不具备退出YCC的条件。“通胀超调承诺”尚未实现，经济复苏进程尚未完成，收入-支出的“良性循环”还处在早期阶段。截止到2022年底，疫情冲击下的供应链压力显著缓解，日本的产出缺口尚未收敛。

“短期内，内生的和可持续的通胀动能都难言形成。2023年下半年，日本或迎来通胀的二次反弹，但整体会比较温和。随着全球通胀压力的放缓，和欧美等发达经济体加息周期的基本结束，日央行国债市场的流动性压力也将趋于缓解。”赵伟进一步预测称。