【财经分析】建设“小而美”的柜台债市场 商业银行可以做什么？

经过逾20年的发展，债券市场柜台业务在支持政府债券扩容、丰富个人投资者投资渠道、加强多层次市场建设等方面发挥了重要作用。

不过，由于柜台债券市场规模总体不大、面向机构投资者的柜台业务模式处于起步阶段，个人投资者以及中小金融机构投资者在债券市场中的交易占比依旧较低。同时，相较于储蓄国债、理财产品、大额存单等金融产品，柜台债券还存在品种集中度过高、绝对收益率偏低等特征，这对吸引合格投资者参与有所阻碍。

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多位国有大行与股份制银行人士对新华财经表示，未来该领域发展还需监管部门、柜台业务开办机构和相关投资者多方共同努力，商业银行可通过扩大柜台存量规模、丰富柜台期限品种、加大宣传推介力度、协同多方配合发力等多种手段，积极推动柜台债券业务发展，助力多层次资本市场建设，彰显金融机构的使命担当。

直面总量、品种、收益等方面“短板” 柜台债业务发展潜力较大

首先，从总量的角度来看，无论是托管规模还是成交量，柜台债占比都处在较低水平，未来发展潜力和空间仍然较大。

据中债统计月报显示，截至6月末，债券市场整体托管规模为1,003,298.16亿元，其中银行间债券市场托管规模为962,249.57亿元，柜台市场托管规模为7,707.53亿元，剩余的其他市场托管规模为33,341.05亿元。按比例来看，柜台债托管体量仅占市场总量的0.768%，同时仅是银行间债市体量的0.8%，规模仍有较大的提升空间。

从现券成交状况也可看出较“悬殊”的对比。6月份，债券市场现券交易规模180,037.33亿元，其中包括银行间市场的179,907.05亿元和柜台市场的130.28亿元；据新华财经梳理，今年上半年，债券市场现券累计成交924,471.05亿元，其中银行间市场成交923,679.91亿元，柜台市场成交791.14亿元，两者占比分别为99.914%和0.0856%。

人民银行发布的金融市场运行数据则显示，截至6月末，债券市场托管余额为150.3万亿元。其中，银行间市场托管余额130.2万亿元，交易所市场托管余额20.1万亿元。而商业银行柜台债券托管余额仅为442亿元。现券成交方面，6月份，银行间债券市场现券成交27.0万亿元，日均成交12876.1亿元；交易所债券市场现券成交3.9万亿元，日均成交1973.3亿元；商业银行柜台市场债券成交7.6万笔，成交金额182.7亿元。

另据财政部政府债务研究和评估中心的数据，截至5月末，银行间债券市场投资者持有地方政府债券360363.22亿元，占比96.59%；柜台市场投资者持有99.58亿元，占比0.03%；其他市场投资者持有12598.10亿元，占比3.38%。

华福证券固收首席分析师李清荷指出，“柜台市场和同样身为债券交易三大市场的银行间市场、交易所市场相比，不论是总量、交易量还是交易品种都和机构投资者占主导的银行间市场和交易所市场不可同日而语，而参与柜台销售债券的银行数量也较少。”

其次，从市场特征的角度来看，存量柜台债还存在国债集中度过高、品种和期限结构等方面相对有限的“短板”。中国银行研究院研究员叶银丹指出，“当前柜台债券的期限品种相对有限，以国债、地方政府债券为主的柜台债券主要是中长期限品种，一部分短期投资需求的柜台业务投资者可能不愿承担过长资产久期与市场风险。”

据新华财经统计，截至6月末，中债登托管的7,707.53亿元柜台债，包括了7,537.94亿元的国债，91.49亿元的地方债和78.1亿元的政策性银行债，国债占比高达近97.8%，地方债和政策性银行债分别占比1.187%和1.013%，明显反映出以国债为绝对主要品种的特征。

再次，从投资收益的角度来看，由于市场流通品种集中在国债等利率债，柜台债整体收益水平相对较低。叶银丹对新华财经表示，“目前柜台债平均收益率低于其他市场上的企业债、公司债等品种收益，也低于多数理财产品等资管产品，难以有效满足多元化投资人对收益的要求。”

“另外，与同样在柜台销售的储蓄国债相比，由于储蓄国债发行仅面向个人投资者，并且不可流通转让，因而相较于同期限记账式国债的收益率而言，具有较大幅度的收益率溢价。对于无流动性要求的个人投资者来说，储蓄国债的收益率与受欢迎程度也高于柜台债券。”叶银丹称。

注重产品设计与发行引导 满足多元化合格投资者差异需求

从宏观政策层面来看，中信证券首席经济学家明明此前曾表示，“扩大整体柜台债市场，需要引导发行一些绿色金融、乡村振兴主题的专项债券。具体可以通过完善信息披露和报价服务等方向，进一步缩减报价点差，使价格水平更加合理，有效跟随银行间二级市场价格波动，从而降低投资者交易成本。”

而作为柜台业务开办机构，商业银行还可以从哪些方向提供支持？多位国有大行与股份制银行人士对新华财经表示，未来商业银行可通过扩大柜台存量规模、丰富柜台期限品种、加大宣传推介力度、协同多方配合发力等多种手段，积极推动柜台债券业务发展。

对此，叶银丹提出三点建议称：第一，要推动柜台债一级发行，扩大柜台债存量规模。一方面，持续推动存量债券柜台销售；另一方面，积极推动柜台债券一级发行，积极引导为更多中小合格投资者提供优质资产与金融服务。第二，丰富柜台期限品种，满足投资者的不同需求。第三，加强柜台产品设计，加大宣传推介力度。

近年来，创新品种债券融资工具的发展也可以惠及柜台债市场。市场观点称，围绕绿色金融，蓝色金融，普惠金融，环境、社会和公司治理（ESG），以及区域协调发展战略等重点领域的产品或更具吸引力，可以在发展过程中侧重于这些品种的产品设计和推广。

“针对居民、中小金融机构、资管机构等多元化合格投资者，提供侧重点不同的柜台债券品种和投资组合，满足不同类型的投资需求。例如，通过丰富短期品种，满足投资者的流动性管理需求；通过关键期限品种全覆盖，满足不同投资者的收益需求；通过创设超长期限品种，满足部分投资者的养老需求。”叶银丹解释称。