标普：万科企业长期发行人信用评级为BBB+ 料利润率2025年才回升

6月27日，标普确认万科企业股份有限公司(China Vanke Co.,Ltd.，简称“万科企业”)的长期发行人信用评级为“BBB+”，同时确认万科企业子公司万科地产(香港)有限公司(Vanke Real Estate (Hong Kong) Company Limited，简称“万科香港”)的长期发行人信用评级为“BBB”，以及万科香港的高级无抵押票据的长期发行评级为“BBB”。

对万科企业的稳定展望反映了标普的预期，即公司将在未来24个月内保持审慎的财务管理及其在中国的领先市场地位。

万科企业可能会保持其在中国市场的领先地位。尽管其2022年的合同销售额下降了33.6%至4170亿元人民币，但以合同销售总额计，该公司仍是中国前三的开发商之一。2023年前5个月，万科企业的销售额与去年同期相比持平。标普预计，该公司的合同销售额将在2023年放缓至约4030亿元人民币，然后在2024年微升至约4270亿元人民币。一线城市的销售复苏将推动这一改善。

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另外，标普预计万科企业将在2023-2025年期间逐步减少债务，债务融资土地收购受控将在这方面提供支持。标普预计该公司2023-2025年的年度并表地价将占年内并表合同销售额的20%-24%，高于2022年的13%。然而，这一比例低于2022年之前的30%-40%水平。

过去18个月，万科企业在土地收购方面比以往更有选择性。期间公司的土地收购主要集中于上海、东莞、深圳、广州、杭州等高线城市。标普认为这样的战略将支持万科企业的土地储备质量和销售。截至2022年底，该公司共有1.23亿平方米的未售出土地储备。标普估计可以支持该公司4-5年的销售。

同时，万科企业不断增长的租金收入将支持其财务稳定。标普预计，在2023-2025年期间，该公司的租金收入将以每年10%-13%的速度增长。2022年，该公司的并表租金收入占其并表利息支出的约65%。如果按比例并表万科企业的联营公司SCPG Co. Ltd.，标普预计该公司的权益租金收入将占同期权益利息支出的70%-75%。标普在正面的可比评级分析中反映了这一优势。

但万科企业的杠杆率将在2023-2024年缓步上升。由于合同销售额减少，标普预计该公司2023-2025年的收入将以每年7%-11%的速度下降，再加上利润率压缩，将导致杠杆率(债务与EBITDA的比率)从2022年的2.9倍小幅上升至2023-2024年的3.2倍-3.3倍。到2025年，杠杆率可能会提高到3.0倍，这主要是由于利润率的回升和债务的降低。改善资产负债表的潜在措施，如处置非核心资产和分拆商业物业作为REITs，可能会进一步降低债务水平。

万科企业的利润率也将在2023-2024年继续压缩，直到2025年回升。标普预计该公司的毛利率将从2022年的19.5%下降到2023-2024年的17%-18%，这主要是由于确认了过去2-3年预售的低利润率产品。2025年毛利率可能会回升至20%，因为万科企业在总公司层面采取了更集中的土地投资政策，并对其房地产开发项目设定了更严格的盈利要求。

标普也预计万科企业将保持较强的融资能力。该公司顺利进入在岸债务资本市场，并于银行建立良好关系，有能力发行新股，这些优势增强了万科企业在房地产市场波动中的流动性缓冲。该公司2022年发行了296亿元人民币的在岸债券，2023年迄今发行了60亿元人民币的债券，前述融资的成本具有竞争力。这些债券没有质押任何资产用于信用增强。

此外，万科企业于2023年3月完成新H股发行，净收益39亿港元。该公司还获得90亿港元的离岸银团和双边贷款，为其于2023年4月和5月到期的16亿美元离岸债券提供部分再融资。

对万科企业的稳定展望反映了标普的观点，即该公司将在未来12-24个月内保持其竞争地位和财务纪律，即便是在该公司多元化进军房地产开发以外的领域时亦如此。标普预计，未来12-24个月，万科企业的杠杆率将基本稳定在3.2倍-3.3倍。

万科香港的评级和展望反映了其母公司万科企业的评级和展望。在标普看来，万科香港至少在未来12-24个月内仍将是万科企业具有高度战略意义的子公司。