债市观察：增量政策担忧升温 机构仍看好做多短端风险收益比

过去的一周，债券市场期现货表现有所分化，短端现券表现延续偏强，10年期国债活跃券230004仍然在2.7%的关口附近徘徊，一方面疲弱的基本面和降息预期构成利好，另一方面机构对增量政策出台的担忧构成利空。从市场资金面来看，伴随银行存款利率的调整，保险和农商行边际买入走强，存款向理财产品转移的节奏下配置需求进一步提升。

业内观点称，机构当前一致看好做多短端的风险收益比，本质上是对增量政策的博弈。后续如果出台增量货币和财政政策，货币政策将对短端利好，对长端的利好并不直接；而增量财政政策或者地产政策对短端利空有限，但对长端构成直接利空。权衡下来，在政策博弈阶段，做多短端是相对稳妥的选择。

行情回顾

(资料图片仅供参考)

国债期货上周五全线大幅收跌，当日，30年期主力合约跌0.48%，10年期主力合约跌0.32%，5年期主力合约跌0.29%，2年期主力合约跌0.07%。全周来看，30年期主力合约跌0.11%，10年期主力合约跌0.05%，5年期主力合约跌0.08%，2年期主力合约涨0.09%。

市场观点称，期债要突破技术阻力位，可能需要更强的利多因素催化。上周T/TF2309合约持仓量上升，移仓已进入尾声，持仓上升意味着市场分歧度有所加大。从成交持仓比来看，上周五是全周交易情绪的高点。

银行间现券表现优于期债，上周10年国债活跃券230004收益率累计下行0.4BP至2.715%，10年国开活跃券230205收益率累计下行0.9BP，报2.878%。

具体而言，上周一资金面较为宽松，特别国债传闻的扰动消退，市场情绪偏积极，当天230004下行0.9BP；周二，增量政策的传闻扰动市场，债市情绪转弱，当天230004上行0.75BP；周三，制造业PMI数据大幅低于预期，跨月资金维持宽松，债市再度走强；周四，跨月后资金利率大幅下行，债市情绪延续积极；周五，市场对房地产调控放松的担忧升温，债市出现调整。

收益率曲线方面，上周国债10-1年期利差走扩2BPs至72BPs，国开10-1年期利差走扩1BP至74BPs，国债和国开短端利率下行幅度大于长端，曲线延续牛陡态势。

一级市场

上周利率债发行量环比回落，且利率债到期量回落幅度更大，导致净供给环比上升。数据显示，上周新发行利率债3969亿元，净供给2178亿元。

发行结果显示，利率债招标需求延续旺盛状态，3年期需求最为集中，3年期国开全场倍数高达7.19，农发和口行债需求也均集中在3年期。一级招标的表现和二级市场相近，市场更青睐中短端，目前机构对货币政策预期宽松，同时也对后续增值刺激政策存在担忧。

上周，信用债共发行2047.27亿元，较前一周2995.08亿元环比下降；由于发行量下降，当周信用债净融资237.27亿元，较前一周520.14亿元环比下降。

分产业债和城投债来看，上周产业债发行规模1026.60亿元，较前一周的1777.44亿元环比下降；产业债净融资规模环比上升，为123.15亿元；上周城投债发行规模1020.67亿元，较前一周的1217.64亿元环比下降，城投债上周净融资规模环比下降，为114.12亿元。

海外债市

北美市场方面，上周五美债收益率多数收涨，2年期美债收益率涨16.5BPs报4.518%，3年期美债收益率涨16.1BPs报4.151%，5年期美债收益率涨15.3BPs报3.857%，10年期美债收益率涨10.1BPs报3.703%，30年期美债收益率涨7.8BPs报3.894%。

摩根士丹利投资管理公司（Morgan Stanley investment Management）固定收益部门首席投资官埃里克·斯坦（Eric Stein）表示：“有相当多的迹象表明，经济正在放缓，并将继续放缓，这将推动美联储暂停加息。目前紧缩力度很大，整个体系需要时间来发挥作用。”

埃里克还表示：“资本市场似乎在表明经济形势良好，但美国国债收益率曲线倒挂也对经济衰退发出了警告，债券市场投资者预计，至少会有一些降息措施被用来提振摇摇欲坠的经济。”

公开市场

上周一至周五，央行分别开展了250亿元、370亿元、130亿元、20亿元和20亿元逆回购操作，全周有180亿元逆回购到期，公开市场累计进行了790亿元逆回购操作，因此当周净投放610亿元。

流动性基本维持平稳，央行延续削峰填谷的操作思路，目前来看2.0%仍然是央行合意的DR007中枢。上周DR007运行在1.78-2.08%的区间，R001运行在1.42-1.88%的区间，受跨月影响资金面前紧后松。

要闻回顾

•2023年财政部将在香港特别行政区发行300亿元人民币国债。人民币国债分四期发行，规模分别为120亿元、60亿元、60亿元、60亿元。

•美国总统拜登3日下午签署一项关于联邦政府债务上限和预算的法案，结束了近期围绕美国可能陷入政府债务违约产生的不确定性。这是自二战结束以来美国第103次调整债务上限。

重要数据

•国家统计局数据显示，5月份，制造业采购经理指数（PMI）为48.8%，比上月下降0.4个百分点，低于临界点；5月份，非制造业商务活动指数为54.5%，比上月下降1.9个百分点，仍高于临界点。

•5月财新中国制造业采购经理指数（PMI）录得50.9，较4月回升1.4个百分点，时隔两个月重回扩张区间。

•人民银行数据显示，5月对金融机构开展一年期MLF操作共1250亿元，利率持平2.75%；5月对金融机构开展常备借贷便利操作5.32亿元，均为隔夜期。

机构观点

中信证券：预计下半年中美共振走弱背景下经济增长动能出现二次触底或将促使货币政策进一步宽松，三季度出现政策利率降息后或是利率触底时点，低点或回到2.5%-2.6%区间；进入四季度到年底，随着财政和产业政策加力，经济内生动能或现回升迹象，债券市场将提前博弈经济底和利率底，利率或将回升至2.8%左右。

华泰固收：下半年基本面的核心矛盾待解，内外需难共振，避免三大循环不畅通甚至负反馈效应，货币政策难紧，配置压力仍存，债市整体风险仍不大，但洼地减少、拥挤度提升。谨防稳增长政策博弈、监管政策、城投风险等可能引发脉冲式冲击，择时难度更大。空间上，十年国债2.6%仍有心理压力，上行空间有限。