年报观察 | 雅居乐毛利急降

观点网2022年业绩显示，雅居乐扭赢为亏，其中毛利率水平骤降24.1个百分点，积极偿债后的2023依旧困难重重。

收入方面，2022年雅居乐录得营业收入540.34亿元，相较于去年同期减少26%；营业成本方面无明显波动，共计约530.33亿元，同比减少1.9%。由此可以看到，在利润结转的第一步，毛利与2021年相比减少约180亿元，后续指标便很难达到盈利状态。

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因此，毛利空间的急速下降是我们最为关注的核心话题。

在资产方面，变化较为明显的是投资物业与现金及现金等价物。2022年投资物业余额为93.68亿元，相较于2021年年末（115.15亿）同期下降18.6%，主要原因系转至持有待售的资产处置与项目出售增加所致。

这一下降数值对应的是雅居乐2022年1-9月期间的一系列项目出售和股权转让行为。

现金及其等价物的下降幅度更加明显，截止至去年12月31日，余额仅为84.63亿元，较之于年初减少了约140亿元。尽管该科目的具体明细尚未披露，但极大可能是与短期偿债行为有关，一部分原因是物业、产房设备等资产并无明显增长，另一部分因为限制资金也出现同等幅度的降幅。这是融资通道紧缩后，民营房企不得不面对的事实。

负债方面，雅居乐的“瘦身”效果还是十分显著的，长期借款同比下降34.7%，短期借款同比下降18.6%；短期负债中的非计息贸易款项同比下降约11.9%。非流动负债下降约28.6%，流动负债下降约6.8%。

但是，尽管致力于偿还债务，雅居乐集团的净负债比率依旧上升6.5%至57.3%，主要因是由于股权转让等行为造成的所有者权益缩水。

望眼来看，延期的永续债利息，尚未结束的短期债务，收益能力告急依旧考验着雅居乐。

毛利率下滑并非只是行业因素

对于2022年净亏损约133.7亿元，雅居乐表示，主要受到房地产行业经营环境不利、外汇波动、按照香港财务报告准则要求计提资产减值增加等因素影响。

另外，合营企业录得亏损，出售附属公司所获得的收益也有所减少；外汇波动还造成净汇兑损失和计提减值的增加，都对利润造成了影响。

其实在去年行业下滑的环境中，房企业绩下滑乃至腰斩都成了普遍现象，毕竟很多房企都波及到了生存问题。民营房企中，包括碧桂园、新城控股、旭辉控股、正荣地产、时代中国、雅居乐等房企都发布了业绩下滑或亏损的公告。

与此同时，有些央企、国企的地产公司的表现也不大乐观，在预亏名单中华侨城A、大悦城、首开股份都名列其中。

但是像雅居乐如此严重的毛利减幅，绝不仅仅是行业因素的原因。观点指数统计，近期公布的企业中，毛利率降幅在4%-10%区间内，下降超过20%往往是由于自身战略的原因。

由于急于变现的需求，雅居乐在物业发展板块的资产下降明显，由2022年年初的2561亿元下降至2161亿元，同比减少15.62%；相对应的物业发展板块的收入也随之下降约35.9%。资产规模的减少与销售萎靡的大环境相叠加，致使2022年的全年业绩承压。

此前雅居乐曾在官方公众号发文披露，2022年集团在广州、佛山、北京、上海等24座城市交付了7.56万套，711万平方米。但截至2022年12月31日止十二个月，雅居乐集团连同集团合营公司及联营公司以及“雅居乐”项目的预售金额合计为652.3亿元，同比下降约53.08%；对应建筑面积为517.9万平方米，同比下降约46.71%。

数据来源：Wind，企业公告，观点指数整理

近年来，雅居乐的盈利水平一直在下降。在2021年以前，凭借物业与多元化板块的收入维持着较为中等偏上水平的毛利率水平，且净利率与毛利率之间维持着约10%-15%的差距。

但2022年，主要由于企业的减值损益大幅提升以及出售附属公司所获得的收益有所减少，进一步拉大了两者之间的差距。

2023流动性依旧承压，债务问题亟待解决

雅居乐积极偿债的精神值得肯定，但是“变现”与“造血”之后依然存在诸多短期债务问题。观点指数担心，业绩下滑的后续影响或许是更深远的。

上述现金、负债等数据结果显示，2022年雅居乐全年债务净偿还超过200亿人民币，为了保持“零违约”的战绩，频繁亏损变卖资产并积极融资。

据统计，2021年7月至2022年，雅居乐通过抛售资产“造血”约84.96亿元，涉及酒店商场、项目公司、雅生活股权等。这一系列资本运作下来，才勉强守住零违约记录，挺过偿债高峰期，但资产规模下降带来盈利受限已经在2022年报中充分体现。

此外，雅居乐于2022年将11月25日到期的永续债利息兑付进行了延期处理，同时还将应于12月4日应付的永续债利息进行了延迟，这里实际上是利用了游戏规则。

按照永续债的特性，利息是允许延期支付的，且不受限制，合同上确实并不算违约。然而，雅居乐的永续债体量并不小，共三只约130亿元，利率重置后为Floating。同样是永续债的特殊性，会产生支付利息且每年利率保持浮动状态。

观点指数估计，以现阶段的规模预测，雅居乐仍需每年偿付9亿-12亿元的利息费用。

另一方面，雅居乐依然存在4笔美元债，3笔在2025年，1笔在2026年，票面利率在5.50%-6.05%之间。此外，还有一笔2023年10月份到期的12亿私募债。

以短债角度看，雅居乐一年内到期的银行借款及其他借款为206.80亿元，一年内到期的优先票据为0亿元，一年内到期的境内公司债为33.47亿元，合计一年内到期的短期债务合计为239.473亿元。以现在公司84.6亿元的现金及现金等价物，难于覆盖。

如此大的资金缺口，即便雅居乐变卖资产补血安稳度过了去年，却不代表今年财务状况就能轻松，更别提还有消息指出，公司可能存在表外负债及商票逾期。

因此，因债务所形成的流动性危机导致变卖资产进而损害收益能力，下降的利润空间与短期债务的差额形成了新的债务压力。

如何打破这一循环窘境，或许还需期待2023年的楼市恢复。